Pendant plusieurs années, la Russie a régulièrement été présentée comme un marché d’avenir. Une économie riche en ressources naturelles, des valorisations particulièrement faibles, un potentiel de rattrapage important… Beaucoup d’arguments semblaient plaider en faveur d’un investissement sur ce marché.
Avant 2022, cette analyse n’avait rien d’absurde. Un marché peut être peu cher pour de bonnes raisons, mais il peut aussi être sous-évalué. Toute la difficulté consiste justement à distinguer les deux.
Puis est arrivée l’invasion de l’Ukraine.
En quelques semaines, le sujet n’était plus de savoir si les actions russes étaient bon marché. Le marché est devenu pratiquement ininvestissable pour une grande partie des investisseurs étrangers. Les sanctions internationales, les fermetures de marché, les restrictions sur les transactions et l’effondrement des cours ont transformé ce qui paraissait être une opportunité en un scénario que très peu d’investisseurs avaient réellement envisagé.
Ce n’est pas seulement une histoire russe. C’est surtout une excellente illustration d’un principe que l’on connaît tous, mais que l’on finit souvent par oublier lorsque tout va bien : la diversification n’est pas destinée à améliorer les performances. Elle sert d’abord à survivre aux événements que personne n’avait prévus.
C’est une nuance essentielle.
Beaucoup d’investisseurs considèrent encore la diversification comme un compromis : accepter de renoncer à une partie des gains potentiels pour réduire un peu le risque. En réalité, sa fonction est bien plus importante. Elle vise à éviter qu’un événement isolé ne compromette durablement un patrimoine construit pendant des années.
L’exemple russe est particulièrement parlant parce qu’il rappelle une vérité parfois inconfortable : les risques qui détruisent un portefeuille sont rarement ceux auxquels tout le monde pense.
Personne ne construit aujourd’hui un portefeuille en se disant : « J’espère profiter d’une guerre. » En revanche, beaucoup construisent leur portefeuille en supposant implicitement que certains événements n’arriveront jamais.
C’est précisément là que réside le danger.
Lorsqu’on investit dans un pays, on ne prend pas uniquement un risque économique. On accepte aussi un risque politique, juridique, monétaire, réglementaire, diplomatique, voire militaire. Tant que tout fonctionne normalement, ces risques restent largement invisibles. Mais lorsqu’ils se matérialisent, ils peuvent faire disparaître en quelques semaines des années de performances.
L’investisseur ne contrôle aucun de ces facteurs.
C’est pourquoi je me méfie toujours des raisonnements qui cherchent à identifier le pays dans lequel il faudrait investir aujourd’hui. Ils donnent souvent l’impression qu’il suffirait d’analyser les perspectives économiques pour prendre une bonne décision.
L’histoire montre exactement l’inverse.
Le Japon représentait près de la moitié de la capitalisation mondiale à la fin des années 1980 avant de connaître plusieurs décennies de stagnation. Les marchés européens ont longtemps été considérés comme le cœur de la finance mondiale avant que les États-Unis ne prennent progressivement une place dominante. Les pays émergents ont connu plusieurs cycles d’euphorie puis de profondes désillusions.
Aucun leadership n’est éternel.
Cela ne signifie évidemment pas qu’il faut éviter d’investir dans certains pays. Cela signifie simplement qu’il est extrêmement difficile de savoir à l’avance lesquels traverseront les prochaines décennies dans les meilleures conditions.
Cette incertitude n’est pas un problème à résoudre. C’est une donnée de départ qu’il faut accepter.
C’est justement pour cette raison que les grands indices mondiaux existent. Ils ne prétendent pas identifier les futurs gagnants. Ils partent du principe que personne n’en est capable avec suffisamment de régularité.
Cette logique est beaucoup moins séduisante intellectuellement. Elle paraît presque paresseuse.
Pourtant, elle repose sur une idée simple : plutôt que d’essayer de prévoir quels pays réussiront, il est souvent plus rationnel d’accepter notre incapacité à le savoir et de posséder un peu de tous.
Le deuxième enseignement de l’exemple russe est probablement encore plus intéressant.
Nous avons naturellement tendance à investir davantage dans notre propre pays. Les économistes parlent de biais domestique (home bias).
Ce biais est parfaitement compréhensible.
Nous connaissons mieux les entreprises nationales. Nous suivons leur actualité. Nous utilisons leurs produits. Nous comprenons leur environnement économique. Cette familiarité nous donne l’impression de mieux maîtriser le risque.
Malheureusement, cette impression est souvent trompeuse.
Les investisseurs russes étaient convaincus de connaître leur marché mieux que quiconque. Les investisseurs japonais pensaient la même chose à la fin des années 1980. Les investisseurs américains ont parfois oublié que leur marché pouvait lui aussi traverser de longues périodes décevantes, comme entre 2000 et 2010.
Connaître un marché ne protège pas contre les événements exceptionnels.
Au contraire, concentrer son patrimoine dans son pays revient souvent à accumuler plusieurs risques identiques.
Votre emploi dépend déjà de l’économie nationale.
Votre immobilier également.
Vos revenus futurs aussi.
Si, en plus, votre portefeuille est massivement investi sur les entreprises de votre propre pays, une crise nationale touchera simultanément votre travail, votre patrimoine immobilier et vos investissements financiers.
Autrement dit, vous multipliez involontairement votre exposition au même risque.
C’est rarement une bonne idée.
L’une des questions que je me pose régulièrement lorsque j’analyse une allocation est finalement assez simple : que se passerait-il si mon pays connaissait une crise majeure ?
La question paraît excessive. Elle l’est probablement.
Mais c’est précisément parce qu’un tel scénario paraît improbable qu’il mérite d’être envisagé.
Pendant longtemps, personne n’imaginait sérieusement qu’un grand marché développé puisse être durablement fermé aux investisseurs étrangers. Personne n’imaginait non plus que des banques puissent être exclues du système financier international en quelques jours, ou que des avoirs puissent devenir pratiquement inaccessibles.
Les événements extrêmes paraissent toujours improbables… jusqu’au moment où ils se produisent.
Je me suis donc amusé à faire l’exercice sur mon propre patrimoine.
Si les actions françaises perdaient toute leur valeur et que l’État français faisait défaut sur sa dette, l’impact sur mon patrimoine financier resterait limité.
Non pas parce que la France serait sans importance, mais parce qu’elle ne représente qu’une faible partie de mon exposition globale.
Bien sûr, dans un scénario aussi extrême, les conséquences iraient bien au-delà de mes investissements. Mon activité, l’économie, l’immobilier, l’emploi et le niveau de vie seraient eux aussi profondément affectés.
Mais justement.
Si je ne peux pas éviter les conséquences économiques d’une catastrophe nationale, je peux au moins éviter que mon portefeuille amplifie encore davantage ses effets.
C’est une distinction importante.
On entend souvent dire qu’investir consiste à rechercher les meilleures opportunités.
Je crois plutôt qu’investir consiste d’abord à éviter les erreurs dont on ne se relève pas.
Cette manière de voir change profondément la façon de construire un portefeuille.
On ne cherche plus uniquement à maximiser un rendement espéré. On cherche aussi à limiter les scénarios capables de remettre en cause plusieurs décennies d’épargne.
C’est une approche moins spectaculaire, mais beaucoup plus robuste.
D’ailleurs, cette logique ne concerne pas uniquement les pays.
Elle s’applique exactement de la même manière aux secteurs.
Tous les dix ans environ, un secteur devient « évident ». Hier, il s’agissait des valeurs technologiques pendant la bulle Internet. Plus récemment, beaucoup d’investisseurs ont voulu concentrer leur portefeuille sur les énergies renouvelables, les semi-conducteurs, l’intelligence artificielle ou encore les entreprises liées à la cybersécurité.
Le raisonnement paraît toujours logique.
Le secteur est en croissance.
Les perspectives semblent excellentes.
Les entreprises sont innovantes.
Tout cela peut être vrai.
Mais cela ne dit absolument rien de la performance future des actions concernées.
Une excellente industrie ne produit pas nécessairement d’excellents investissements.
L’automobile a profondément transformé le XXe siècle. Pourtant, une grande partie des constructeurs de l’époque ont disparu.
L’aviation a révolutionné les transports. Les faillites y ont pourtant été nombreuses.
Internet a bouleversé l’économie mondiale. Cela n’a pas empêché l’indice Nasdaq de perdre près de 80 % après l’éclatement de la bulle technologique.
Les investisseurs confondent souvent deux idées très différentes : avoir raison sur une tendance et gagner de l’argent grâce à cette tendance.
Les deux ne vont pas toujours ensemble.
C’est exactement la même chose lorsqu’on investit dans un ETF sectoriel.
Le fait qu’il contienne plusieurs dizaines, voire plusieurs centaines d’entreprises, ne signifie pas que le risque est réellement diversifié.
Les entreprises restent soumises aux mêmes facteurs.
Les mêmes réglementations.
Les mêmes cycles économiques.
Les mêmes contraintes de financement.
Les mêmes valorisations.
Autrement dit, posséder cent entreprises qui réagissent toutes de la même façon à un même événement ne procure pas une véritable diversification.
La diversification ne dépend pas du nombre de lignes présentes dans un portefeuille.
Elle dépend de l’indépendance des risques.
C’est une nuance que beaucoup d’investisseurs découvrent uniquement lorsque survient une crise.
Posséder cinq cents actions russes n’a pas davantage protégé les investisseurs que d’en posséder dix.
De la même manière, posséder un ETF composé exclusivement de banques européennes ne protège pas d’une crise bancaire.
Le nombre de titres ne remplace jamais la diversification réelle.
À partir de là, une confusion apparaît souvent entre investissement et spéculation.
Lorsqu’une personne demande : « Dans quel pays faut-il investir aujourd’hui ? », elle pense généralement parler d’investissement.
En réalité, la question relève davantage de la spéculation.
Elle suppose que l’on est capable d’identifier à l’avance les prochains gagnants.
Or, si cette capacité existait de manière fiable, les marchés financiers fonctionneraient très différemment.
L’investissement consiste moins à prévoir l’avenir qu’à construire un portefeuille capable de traverser plusieurs futurs possibles.
C’est une différence fondamentale.
Le problème n’est pas de se tromper.
Tous les investisseurs se trompent.
Le véritable risque est de construire un portefeuille qui ne laisse aucune place à l’erreur.
C’est là que la diversification révèle toute son utilité.
Elle ne cherche pas à prédire le monde de demain.
Elle part du principe que nous ne savons pas à quoi il ressemblera.
Et cette humilité constitue probablement l’un des plus grands avantages qu’un investisseur puisse avoir.