L’un des biais les plus coûteux en investissement consiste à croire que les performances passées annoncent naturellement les performances futures.
Lorsqu’un secteur, un pays ou une classe d’actifs enchaîne plusieurs années exceptionnelles, il devient irrésistible. Les flux d’investissement affluent, les médias en parlent, les graphiques rassurent et les investisseurs ont le sentiment qu’il serait imprudent de rester à l’écart.
Pourtant, c’est souvent à ce moment-là que le risque devient le plus élevé.
Hans Rosling décrit très bien ce phénomène dans Factfulness, lorsqu’il évoque ce qu’il appelle « l’instinct de la ligne droite ». Nous avons spontanément tendance à prolonger les tendances observées comme si elles allaient continuer au même rythme. Une courbe qui monte depuis longtemps nous paraît naturellement destinée à poursuivre sa progression.
Dans la réalité, très peu de phénomènes évoluent ainsi.
Quelques exemples suffisent à s’en convaincre :
- Pendant longtemps, beaucoup pensaient que la population mondiale continuerait d’augmenter au rythme du XXᵉ siècle. Pourtant, le nombre annuel de naissances s’est largement stabilisé et la croissance démographique ralentit progressivement.
- En 2017, la hausse spectaculaire du Bitcoin a convaincu de nombreux investisseurs qu’il suffisait d’acheter pour devenir riche. Un an plus tard, son cours avait perdu près de 80 %.
- À différentes périodes, les mêmes raisonnements ont été appliqués à l’immobilier, aux valeurs technologiques, aux énergies renouvelables ou encore à l’intelligence artificielle.
Le point commun n’est jamais l’actif concerné. C’est notre manière de raisonner.
Nous confondons facilement une tendance avec une loi de la nature.
Les marchés évoluent par cycles, pas en ligne droite
L’économie n’avance pas de façon régulière. Les bénéfices des entreprises, les taux d’intérêt, les valorisations, les politiques monétaires ou encore les innovations suivent des cycles parfois très longs.
Les marchés financiers reflètent cette réalité.
Sur longue période, les actions progressent effectivement. Mais cette tendance est construite à partir d’une succession de phases d’excès, de corrections, de reprises et parfois de longues périodes de stagnation.
Autrement dit, plus un actif a bénéficié d’un environnement exceptionnel, plus il devient difficile de reproduire cette performance.
Ce n’est pas une règle absolue. Certaines entreprises extraordinaires continuent à créer énormément de valeur pendant plusieurs décennies. Mais lorsqu’on raisonne à l’échelle d’un secteur entier, d’un pays ou d’une classe d’actifs, les probabilités changent sensiblement.
L’histoire financière regorge d’exemples.
- Dans les années 1980, les actions japonaises, représentées par le Nikkei 225, ont connu une envolée spectaculaire avant de traverser une très longue période de sous-performance après l’éclatement de la bulle.
- Dans les années 1990, les valeurs technologiques américaines ont dominé tous les marchés avant l’explosion de la bulle Internet au début des années 2000.
- Durant les années 2000, les marchés émergents ont été les grands gagnants grâce notamment à la croissance chinoise. Beaucoup imaginaient alors que cette dynamique durerait plusieurs décennies. La décennie suivante s’est révélée beaucoup moins favorable.
- Plus récemment, les grandes capitalisations américaines ont largement dominé les marchés mondiaux au cours des années 2010.
À chaque fois, les explications semblaient parfaitement logiques.
À chaque fois, une partie des investisseurs a fini par croire que cette domination était devenue permanente.
Les performances attirent… souvent au mauvais moment
Il existe un paradoxe bien connu dans la gestion de patrimoine.
Les investisseurs ont tendance à acheter ce qui vient de fortement monter et à vendre ce qui vient de fortement baisser.
Ce comportement paraît rationnel. Après tout, pourquoi investir dans une zone géographique qui déçoit depuis plusieurs années alors qu’une autre accumule les records ?
Le problème est que les marchés financiers intègrent déjà ces anticipations.
Lorsqu’un actif devient très populaire, ses valorisations augmentent progressivement. Les attentes deviennent alors de plus en plus exigeantes. Il ne suffit plus que les entreprises continuent de bien se développer : elles doivent dépasser des attentes déjà très élevées.
À l’inverse, les actifs délaissés finissent parfois par intégrer tellement de mauvaises nouvelles que la moindre amélioration peut provoquer un fort rebond.
Autrement dit, les meilleures performances passées conduisent souvent à des valorisations élevées… qui réduisent les performances futures attendues.
C’est une nuance importante.
Il ne s’agit pas de dire que les gagnants d’hier deviendront systématiquement les perdants de demain. Les marchés ne fonctionnent jamais avec des certitudes.
En revanche, miser uniquement sur les performances récentes revient souvent à payer très cher des actifs dont les perspectives sont déjà largement intégrées dans les prix.
Faut-il abandonner les États-Unis ?
Cette question revient régulièrement.
Après plus d’une décennie de domination des grandes entreprises américaines, beaucoup d’investisseurs se demandent si les États-Unis ne seraient pas devenus le prochain Japon des années 1990.
La réponse est plus nuancée.
Personne ne sait si les actions américaines continueront de surperformer ou non. Elles peuvent parfaitement rester dominantes plusieurs années encore si leurs bénéfices continuent de progresser plus vite que ceux du reste du monde.
Mais personne ne peut non plus exclure qu’une période de performances plus modestes s’ouvre progressivement, comme cela s’est produit à plusieurs reprises dans l’histoire.
L’erreur consiste donc à transformer une conviction raisonnable en certitude.
Il n’y a aucune raison objective de vendre l’ensemble de ses actions américaines simplement parce qu’elles ont beaucoup monté.
Il n’y a pas davantage de raison de concentrer tout son patrimoine dessus sous prétexte qu’elles ont dominé les dix dernières années.
Dans les deux cas, l’investisseur remplace l’analyse par une prédiction.
La diversification est une réponse à notre ignorance
On présente souvent la diversification comme un moyen de réduire le risque. C’est vrai, mais cette définition reste incomplète.
La véritable fonction de la diversification est d’accepter que personne ne sait aujourd’hui quelle sera la prochaine classe d’actifs dominante.
Le futur leader pourrait être les actions américaines une nouvelle fois. Ou les petites capitalisations. Ou certains marchés internationaux. Ou des secteurs aujourd’hui complètement délaissés. Personne ne le sait.
Construire un portefeuille diversifié revient donc à reconnaître cette incertitude plutôt qu’à tenter de la masquer derrière une prédiction séduisante.
Cela paraît moins spectaculaire qu’un pari concentré. Mais, dans la pratique, c’est souvent une approche beaucoup plus robuste.
Le véritable enseignement de cet article n’est donc pas que les gagnants d’hier deviendront forcément les perdants de demain. C’est qu’une performance passée exceptionnelle modifie les probabilités futures sans jamais les transformer en certitudes. Investir consiste moins à deviner le prochain vainqueur qu’à construire un portefeuille capable de traverser différents scénarios sans dépendre d’une seule hypothèse.
Chez Alti Patrimoine, cette logique conduit à éviter de chercher l’actif qui fera le mieux demain. Elle conduit surtout à construire des allocations où aucune conviction, même très séduisante, ne devient suffisamment importante pour orienter l’ensemble du patrimoine vers un scénario exclusif dont il deviendrait dépendant.